來(lái)源：國(guó)泰君安

導(dǎo)讀

6月制造業(yè)PMI底部回升，非制造業(yè)有所降溫，表明經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入到常態(tài)化階段，穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地也對(duì)內(nèi)需企穩(wěn)起到積極作用。價(jià)格指數(shù)觸底回升、企業(yè)加速去庫(kù)，是數(shù)據(jù)的兩大亮點(diǎn)；但就業(yè)狀況依舊不佳和地產(chǎn)復(fù)蘇疲弱是數(shù)據(jù)的隱憂。預(yù)計(jì)未來(lái)政策仍將“輕踩油門(mén)”，宏觀環(huán)境延續(xù)企穩(wěn)但向上拐點(diǎn)仍需等待。此外，關(guān)注下半年地產(chǎn)新發(fā)展模式逐漸清晰，地產(chǎn)確定性因素增多，將對(duì)長(zhǎng)期預(yù)期的企穩(wěn)帶來(lái)支撐。

(資料圖片僅供參考)

摘要

1、6月制造業(yè)PMI小幅回升0.2個(gè)百分點(diǎn)至49.0%，較季節(jié)性低1.7個(gè)百分點(diǎn)：

1）供需兩端均有好轉(zhuǎn)，領(lǐng)先指數(shù)上升；

2）原材料和出廠價(jià)格回升，價(jià)格呈現(xiàn)企穩(wěn)現(xiàn)象；

3）制造業(yè)加速去庫(kù)，原材料和產(chǎn)成品庫(kù)存繼續(xù)回落；

4）分企業(yè)規(guī)模看，大、中型企業(yè)景氣度有所回升，小型企業(yè)繼續(xù)回落。

2、6月非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)PMI小幅回落至53.2%：

1）交通運(yùn)輸類(lèi)行業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)狀況領(lǐng)跑、領(lǐng)先季節(jié)性幅度較高，仍是當(dāng)前服務(wù)業(yè)景氣度的主要支撐。

2）表征地產(chǎn)投資的房屋建筑業(yè)PMI下降，表征基建投資的土木工程建筑業(yè)景氣度較高，地產(chǎn)復(fù)蘇動(dòng)能仍然不強(qiáng)。

3、6月制造業(yè)PMI底部回升，非制造業(yè)有所降溫，均表明經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步入常態(tài)化階段。一方面，一季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇好于預(yù)期與4-5月數(shù)據(jù)有所走弱本質(zhì)上是疫情快速過(guò)峰對(duì)經(jīng)濟(jì)節(jié)奏的擾動(dòng)，隨著前期積壓需求釋放完畢，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏逐漸進(jìn)入常態(tài)化階段；另一方面，6月以來(lái)穩(wěn)增長(zhǎng)政策密集落地也對(duì)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)具有積極作用。具體來(lái)看，本月PMI數(shù)據(jù)有兩大亮點(diǎn)和兩個(gè)隱憂：亮點(diǎn)在于兩大價(jià)格指數(shù)觸底回升和庫(kù)存接近底部，二者都是經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的信號(hào)；隱憂在于就業(yè)狀況依舊不佳和地產(chǎn)復(fù)蘇緩慢。

4、我們認(rèn)為隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入常態(tài)化和穩(wěn)增長(zhǎng)政策出臺(tái)，內(nèi)需已經(jīng)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。近期穩(wěn)增長(zhǎng)政策在供給端與需求端同時(shí)發(fā)力，貨幣降息、財(cái)政減稅降費(fèi)、促消費(fèi)與擴(kuò)投資等密集落地，預(yù)計(jì)未來(lái)“輕踩油門(mén)”的微刺激政策仍將延續(xù)；但當(dāng)前制約市場(chǎng)預(yù)期改善的核心矛盾還在地產(chǎn)端，關(guān)注年內(nèi)地產(chǎn)新發(fā)展模式的逐漸清晰，地產(chǎn)的確定性因素將逐漸增多，這將對(duì)長(zhǎng)期預(yù)期的企穩(wěn)帶來(lái)支撐。

5、風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力恢復(fù)不及預(yù)期。

目錄

正文

1. 制造業(yè)PMI小幅回升

2023年6月制造業(yè)PMI較上月小幅回升0.2個(gè)百分點(diǎn)至49.0%，較季節(jié)性低1.7個(gè)百分點(diǎn)；建筑業(yè)小幅回落至55.7%，較季節(jié)性低3.8個(gè)百分點(diǎn)，服務(wù)業(yè)52.8%，低于季節(jié)性0.8個(gè)百分點(diǎn)。

（1）供需兩端均有好轉(zhuǎn)，領(lǐng)先指數(shù)上升。6月PMI生產(chǎn)較上月回升0.7個(gè)百分點(diǎn)至50.3%，回到榮枯線以上，比季節(jié)性低2.5個(gè)百分點(diǎn)；新訂單較上月回升0.3個(gè)百分點(diǎn)至48.3%，較季節(jié)性低3.0個(gè)百分點(diǎn)；新出口訂單回落0.8個(gè)百分點(diǎn)，較季節(jié)性低2.7個(gè)點(diǎn)，表明外需弱于內(nèi)需。以新訂單減去產(chǎn)成品庫(kù)存衡量的PMI領(lǐng)先指數(shù)上升3.1個(gè)百分點(diǎn)。

（2）價(jià)格呈現(xiàn)企穩(wěn)跡象，原材料和出廠價(jià)格均有所回升。原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格較上月上升4.2個(gè)百分點(diǎn)至45.0%，低于季節(jié)性9.1個(gè)點(diǎn)；出廠價(jià)格指數(shù)上升2.3個(gè)百分點(diǎn)至43.9%，較季節(jié)性低5.2個(gè)點(diǎn)。

（3）制造業(yè)加速去庫(kù)。原材料庫(kù)存指數(shù)47.4%，較上月繼續(xù)下降0.2個(gè)點(diǎn)，較季節(jié)性低0.9個(gè)百分點(diǎn)；產(chǎn)成品庫(kù)存較上月下降2.8個(gè)點(diǎn)至46.1%，較季節(jié)性低1.2個(gè)百分點(diǎn)，庫(kù)存去化速度加快；供應(yīng)商配送時(shí)間降低0.1個(gè)點(diǎn)至50.4%，較季節(jié)性高0.5個(gè)百分點(diǎn)。

（4）分企業(yè)規(guī)模看，大、中型企業(yè)景氣度有所回升，小型企業(yè)有所下降。大、中型企業(yè)PMI分別為50.3%和48.9%，較上月分別提升0.3和1.3個(gè)點(diǎn)，大型企業(yè)重回榮枯線以上；但小型企業(yè)繼續(xù)下降1.5個(gè)點(diǎn)至46.4%。

2. 非制造業(yè)有所降溫

6月非制造業(yè)仍大幅高于榮枯線，但在前期連續(xù)高基數(shù)上有所降溫。6月商務(wù)活動(dòng)PMI為53.2%，環(huán)比下降1.3個(gè)百分點(diǎn)，低于季節(jié)性1.3個(gè)百分點(diǎn)。其中服務(wù)業(yè)PMI為52.8%，較上月下降1.0個(gè)百分點(diǎn)，較季節(jié)性低0.8個(gè)點(diǎn)；建筑業(yè)PMI為55.7%，較上月下降2.5個(gè)點(diǎn)，較季節(jié)性低3.8個(gè)點(diǎn)。

（1）交通運(yùn)輸類(lèi)繼續(xù)領(lǐng)跑。從行業(yè)來(lái)看，航空運(yùn)輸和郵政業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)狀況領(lǐng)跑、領(lǐng)先季節(jié)性幅度也較高，交通運(yùn)輸類(lèi)行業(yè)仍是當(dāng)前服務(wù)業(yè)景氣度的主要支撐。

（2）基建提升，房建下滑。土木工程建筑業(yè)環(huán)比回升2.6個(gè)百分點(diǎn)，較季節(jié)性高6.1個(gè)百分點(diǎn)，景氣程度在非制造業(yè)中最高，而房屋建筑業(yè)環(huán)比下降5.0個(gè)百分點(diǎn)，較季節(jié)性低9.8個(gè)百分點(diǎn)。

3. 經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入常態(tài)化

6月制造業(yè)PMI底部回升，非制造業(yè)有所降溫，均表明經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步入常態(tài)化階段。一方面，一季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇好于預(yù)期與4-5月數(shù)據(jù)有所走弱本質(zhì)上是疫情快速過(guò)峰對(duì)經(jīng)濟(jì)節(jié)奏的擾動(dòng)，隨著前期積壓需求釋放完畢，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇節(jié)奏逐漸進(jìn)入常態(tài)化階段；另一方面，6月以來(lái)穩(wěn)增長(zhǎng)政策密集落地也對(duì)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)具有積極作用。

具體來(lái)看，6月PMI數(shù)據(jù)有兩個(gè)亮點(diǎn)：一是價(jià)格指數(shù)觸底回升，原材料價(jià)格和出廠價(jià)格兩大價(jià)格指數(shù)在連續(xù)三個(gè)月的下降后迎來(lái)首次回升，企業(yè)盈利壓力最大的時(shí)期可能已經(jīng)過(guò)去；二是制造業(yè)加速去庫(kù)，庫(kù)存周期接近底部，6月產(chǎn)成品庫(kù)存大幅降低，表明去庫(kù)進(jìn)程加快，價(jià)格和庫(kù)存觸底均是經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的信號(hào)。

在亮點(diǎn)之外，6月數(shù)據(jù)也反映出兩點(diǎn)隱憂：一方面，就業(yè)狀況依然不佳，制造業(yè)和非制造業(yè)PMI從業(yè)人員指數(shù)環(huán)比分別為-0.2和-1.6個(gè)百分點(diǎn)，是歷史上除疫情沖擊以外的較低水平；另一方面，房建PMI明顯弱于季節(jié)性表明地產(chǎn)復(fù)蘇依舊緩慢。

總的來(lái)看，我們認(rèn)為隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入常態(tài)化和穩(wěn)增長(zhǎng)政策出臺(tái)，內(nèi)需已經(jīng)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象。近期穩(wěn)增長(zhǎng)政策在供給端與需求端同時(shí)發(fā)力，貨幣降息、財(cái)政減稅降費(fèi)、促消費(fèi)與擴(kuò)投資等密集落地，預(yù)計(jì)未來(lái)“輕踩油門(mén)”的微刺激政策仍將延續(xù)；但當(dāng)前制約市場(chǎng)預(yù)期改善的核心矛盾還在地產(chǎn)端，關(guān)注年內(nèi)地產(chǎn)新發(fā)展模式的逐漸清晰，地產(chǎn)的確定性因素將逐漸增多，這將對(duì)長(zhǎng)期預(yù)期的企穩(wěn)帶來(lái)支撐。

4. 風(fēng)險(xiǎn)提示

經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力恢復(fù)不及預(yù)期。

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