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私募實物分配股票試點，是基金將可減持的上市公司IPO前的流通股股票，以非交易過戶的方式將股票直接分配給投資者。這樣一來，基金持有的限售股在解禁后，既可以采用現金分配，也可以采用實物分配股票。這無論對基金管理人還是投資人來說，都是件好事。但結合現有法律法規來看，股票實物分配在實際稅務處理中可能存在亟需厘清的稅務問題，需要進一步探討。

2021年12月，騰訊宣布以中期派息方式，將其子公司所持有的約4.6億股京東股權發放給股東。該次派息后，騰訊對京東持股比例由17%降至2.3%，不再為第一大股東。因騰訊和京東是境外上市公司，上述分配與本次證監會試點沒有直接關系，但為國內“實物分配股票”打開了思路。

2022年7月，證監會啟動私募股權創投基金向投資者實物分配股票試點工作。2022年10月，證監會已原則同意上海臨理投資合伙企業（有限合伙）的實物分配股票試點申請。基金業協會數據顯示，截至今年8月末，私募股權、創業投資基金管理人有1.47萬家；存續私募股權投資基金和創業投資基金合計有4.92萬只，存續規模合計為13.69萬億元。行業機構認為，私募實物分配股票，有利于兼顧投資者差異化減持需求，避免集中減持造成市場波動，豐富私募股權創投基金退出渠道，優化退出環境，促進行業長期健康發展，是證監會出臺的重大政策利好。

IPO前流通股可以非交易過戶分配

這次試點（見表1），是基金將可減持的上市公司IPO前的流通股股票，以非交易過戶的方式將股票直接分配給投資者。這樣一來，私募股權創投基金持有的限售股股票在解禁后，既可以采用現金分配，也可以采用實物分配。基金投資人即可在基金退出時獲得更多的主觀能動性，機構也可以高效進行清算工作，基金清算的效率有望提升，無論對基金管理人還是投資人來說，都是件好事。

關注稅款超前、反復征稅、避稅等問題

實際工作中，私募股權創投基金的管理人及投資人在決定是否參與試點時，除了需要考慮證券市場、基金管理等方面的監管合規外，實物分配股票試點政策是否涉及稅務政策的變化，未來將是不可回避的問題。傳統的私募基金分配方式是基金減持股票后向投資人進行現金分配，基金投資人取得現金回報后需要依法辦理稅務申報。

國內私募股權創投基金的主流組織形式是有限合伙型基金。股票減持環節所涉及的增值稅及印花稅由基金按期申報繳納；股票減持后獲得收益進行現金分配，按照“先分后稅”的原則，法人合伙人和個人合伙人分別征收企業所得稅和個人所得稅，個人合伙人直接獲得稅后現金收益。

結合證監會目前的試點政策，我國現行稅收法律法規還沒有針對私募股權創投基金實物分配股票設專門的規則。根據現行稅收政策及管理制度，在股票實物分配方式下，合伙私募股權創投基金的實物分配應當按“視同銷售”處理，即分配給合伙人的實物股票的公允價值認定為該資產的轉讓收入，并以此為基礎計算基金以及合伙人的計稅依據。

合伙私募股權創投基金實物分配股票涉及兩個納稅環節：一是在實物股票分配階段的增值稅及所得稅；二是基金投資人取得股票后減持階段的增值稅及所得稅，導致基金及合伙人的稅務處理會出現一些特殊的變化：

股票實物分配方式下，合伙私募股權創投基金及投資人需要額外的資金投入用于繳納稅款。假設合伙私募股權創投基金持有的股票在一級市場對應的投資成本為每股10元，上市解禁后并進行實物股票分配時每股漲成了20元。實物股票分配按照“視同銷售”的規則，合伙私募股權創投基金增值稅及印花稅的計稅收入均為每股20元；獲得實物股票的法人合伙人及個人合伙人都應按照每股20元進行所得稅申報，法人合伙人的實物股票分配所得在當年所得稅匯算清繳時繳納，而個人合伙人的個人所得稅應由合伙私募股權創投基金在實物股票分配環節代扣代繳。基金及投資人并沒有實現分配股票的股票溢價，但在現有稅制下都可能要繳納相應的稅款。

股票實物分配方式下，合伙私募股權創投基金合伙人的實際稅負水平與合伙人的納稅身份相關。由于執行“先分后稅”的規則，無論是現金分配方式還是實物股票分配方式，基金的法人合伙人所得稅納稅環節在年度匯算清繳完成，理論上實際稅負水平可以保持不變；而基金的個人合伙人，涉及兩次個人所得稅繳納行為，股票所得分配環節應由基金按20%（單一核算）或者5%-35%的稅率（整體核算）代扣代繳稅金，實物股票分配后，個人限售股減持所得稅率為20%，股票減持的實際稅負水平會發生變化。

股票實物分配方式下，私募股權創投基金合伙人的最終稅負水平與股票處置時的價格變動情況相關。在現金分配方式下，基金合伙人的稅負水平在分配時已經確定不再發生變化。

但實物股票分配后，基金合伙人后續減持股票的價格相較于分配時股票的價格可能上漲，也可以下跌，如果投資者處置股票價格高于實物分配股票價格，與現金分配相比所得稅負沒有差異；但如果投資者處置股票價格低于實物分配股票價格，個人投資者因實物股票分配繳納的稅負會超過現金分配的稅負水平。

假設合伙私募股權創投基金持有的股票在一級市場對應的投資成本為每股10元，上市解禁后實物股票分配時每股股價為20元；實物股票分配之后股價下降，最后個人合伙人實際減持股價為15元；不考慮其他因素，個人合伙人最終多負擔每股5元價差的個人所得稅。

綜合上述分析，股票實物分配政策試點在合伙私募股權創投基金實際稅務處理中會引出一些復雜的稅務問題，而當前國內私募股權創投基金模式除有限合伙制基金組織形式，還有公司制以及私募基金產品模式，在政策試點中出現的復雜情況將會更多。

若在試點過程中機械適用現有稅收制度中對稅收實體的稅務處理規則，實踐中可能會出現稅款超前、反復征稅、規避稅收等問題，最終推動這項制度創新順利落地并達到預期目標，應該還需財政部、國家稅總出臺配套制度。

騰訊“實物分配股票”不繳所得稅可借鑒

境外實物股票分配制度已經比較成熟，私募基金或其他經濟實體在被投企業上市后向投資者實物分配股票是較為常見的經濟行為。騰訊向其股東直接分配京東公司股票時按境外注冊地稅務政策不需繳納所得稅，美國稅務政策里對于有限合伙基金的做法，投資人將實物資產投資到有限合伙企業以及有限合伙企業將實物資產返還給投資人，都不界定為一個應稅事項，而是實物資產的計稅基礎平移，有限合伙的投資者不會因為實物分配多出額外的稅負，類似于我國國內企業所得稅法特殊性稅務重組的“遞延納稅”政策。

證監會出臺私募股權創投基金的實物分配股票的試點政策，在拓寬私募股權創投基金退出渠道、兼顧對股票市場價格波動的影響等方面具有重大意義。然而相關稅務規則的銜接順暢與否會直接影響本次試點的實施效果。如缺乏有效的配套稅收政策，在實踐適用中可能面臨諸多挑戰，我們對“遞延納稅”或其他創新性稅收規則抱有樂觀的期待。

關鍵詞： 私募股權 合伙私募 稅務處理