2023年1-5月，規上工企利潤同比下降18.8%，較前值回升1.8個百分點。上中下游行業間利潤格局保持穩定，中下游行業利潤占比小幅回升。根據工業企業產成品存貨和營收同比增速，我們判斷當前經濟仍處于主動去庫存向被動去庫存的過渡期。2023年1-5月，電氣水行業和裝備制造業利潤保持較快增長，消費品制造業利潤降幅收窄。預計今年6-7月份出口因素對工企利潤可能構成一定拖累，但PPI同比的底部或將在2023Q2出現，綜上所述預計短期內工業企業盈利增速將保持穩定。

(資料圖)

▍事項：

國家統計局6月28日發布工業企業利潤數據，2023年1-5月，全國規模以上工業企業實現利潤總額26688.9億元，同比下降18.8%，實現營業收入51.39萬億元，同比增長0.1%。

▍單月利潤降幅持續收窄。

5月份，規上工企利潤單月同比下降12.6%（前值-18.2%）。從三大門類看，按1-5月累計口徑，電熱燃水生產供應業利潤增速表現最好，制造業利潤降幅有所收窄。2023年1-5月，電熱燃水生產供應業利潤同比增長34.8%（前值+34.1%），采礦業利潤同比下降16.2%（前值-12.3%），制造業利潤同比下降23.7%（前值-27.0%）。5月工業經濟基本面略有改善，當月規模以上工業增加值兩年平均增速為2.1%，較2023年4月上升0.8個百分點，帶動工企單月利潤降幅收窄。但出口和價格兩方面因素仍對企業利潤構成拖累：1）5月出口不及預期。2023年5月份，中國出口金額（美元口徑）同比下降7.5%（Wind一致預期為增長0.1%）。2）5月PPI同比讀數逼近年內最低點。2023年5月，全國工業生產者出廠價格（PPI）同比下降4.6%，環比下降0.9%。

▍當前經濟仍處于主動去庫存向被動去庫存的過渡期。

2023年1-5月，工業企業產成品存貨同比增速為3.2%，較前值下降2.7個百分點。5月末產成品存貨周轉天數為20.7天，同比增長1.0天。截至2023年5月，本輪庫存周期已經持續了42個月，并且尚未見底。2023年1-5月，企業營收同比增長0.1%（前值為0.5%），兩年平均增速為4.5%（前值為5.0%），營收增速仍在繼續探底，但外部消費需求已有改善跡象。5月消費品制造業利潤降幅較上月收窄17.1個百分點，帶動規上工業利潤降幅收窄2.9個百分點。

我們認為，如果消費需求的改善能夠持續，有望帶動工業企業營業收入同比增速穩定復蘇，本輪庫存周期可能最早于今年二季度末由主動去庫存階段進入被動去庫存階段。分三大門類來看，基于工業企業產成品存貨增速，我們判斷電燃水生產和供應業的庫存周期已經見底，制造業庫存周期正在見底，采礦業庫存周期將最晚見底。

▍上中下游利潤格局保持穩定，中下游利潤占比有所上升。

2023年1-5月，上游利潤增速均較前值下降，下游利潤增速均較前值上升，中游利潤增速有所分化，中下游利潤占比有所增加，上游利潤占比略有下降。具體來看，2023年1-5月：

1）上游行業利潤四年平均增長26.5%，較前值下降2.2個百分點，上游利潤占比16.7%，較前值下降1.8個百分點。

2）中游石油煤炭燃料加工業、黑色及有色金屬冶煉及壓延加工業的合計利潤四年年均復合增速為-25.2%，較前值下降4.5個百分點。

3）中游其他行業利潤四年平均增長1.4%，較前值上升0.6個百分點。2023年1-5月，中游行業利潤合計占比為37.6%，較前值上升1.3個百分點。

4）下游行業利潤四年平均上升0.7%，較前值上升1.0個百分點，2023年1-5月下游利潤占比為45.7%，較前值上升0.5個百分點。5月PPI同比下降4.6%，CPI同比上漲0.2%，PPI-CPI同比增速剪刀差為-4.8個百分點，下游行業成本端壓力持續緩解。

▍從結構上看，電氣水行業和裝備制造業利潤保持較快增長。

5月份，電熱燃水生產供應業利潤同比增長35.9%，保持較快增速。隨著夏季用電高峰逐漸到來，發電量持續增長，5月發電量同比增加5.6%，帶動電力行業利潤單月增長40.7%。5月份，裝備制造業利潤同比增長15.2%，拉動規模以上工業利潤增長4.6個百分點，是對工企盈利拉動作用最大的行業板塊。裝備制造業利潤占規上工業的比重較上月提升5.3個百分點至39.6%。

▍企業毛利有所下降，資金周轉延續放緩。

2023年1-5月，工業企業百元資產實現營業收入為78.1元，同比減少5.8元；比較而言，企業營業成本為43.83萬億元，同比增長1.2%，百元營業收入中的成本同比增加0.93元，這使得營收利潤率同比降低1.21個百分點至5.19%。5月末企業應收賬款平均回收期為63.6天，同比增長6.4天。

▍預期短期內工業企業利潤增速保持穩定。

截至6月27日，6月247家鋼廠高爐開工率均值為82.98%，較去年6月下降0.41個百分點；6月主要鋼廠螺紋鋼產量和線材產量分別較去年同期下降9.35%和20.94%。同時，歐美等發達經濟體均面臨著衰退的風險，疊加2022年6-7月的出口增速同比基數較高，預計6-7月份出口因素對工企利潤可能構成一定拖累。但預計今年PPI同比的底部將在5月或6月出現，7月開始PPI定基指數將開始下降，價格對工企利潤的拖累作用將逐漸減小。綜合考慮，預計短期內工業企業利潤增速保持穩定。

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