2023Q2各大景區(qū)客流延續(xù)亮眼表現(xiàn)，近期市場(chǎng)對(duì)景區(qū)板塊關(guān)注度有所提升，背后核心邏輯在于客流增長(zhǎng)強(qiáng)勁趨勢(shì)疊加經(jīng)營(yíng)杠桿特征，景區(qū)板塊Q2、Q3業(yè)績(jī)兌現(xiàn)度強(qiáng)。我們認(rèn)為景區(qū)行業(yè)全年景氣度確定性較高，且暑期旺季有望進(jìn)一步催化，建議沿著兩條主線配置：短期重點(diǎn)配置客流超預(yù)期、業(yè)績(jī)彈性較大的自然景區(qū)板塊；1-2年維度建議配置成長(zhǎng)性優(yōu)秀、回調(diào)后性價(jià)比凸顯的休閑景區(qū)標(biāo)的。

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▍短期催化：自然景區(qū)客流超預(yù)期恢復(fù)，業(yè)績(jī)確定性高且彈性較大。

疫后出行需求釋放，23Q1一線自然景區(qū)客流超預(yù)期恢復(fù)，23Q2延續(xù)亮眼表現(xiàn)。黃山風(fēng)景區(qū)五一/端午假期接待游客人次分別恢復(fù)至2019年同期的104.9%/123.0%，峨眉山景區(qū)五一/端午（假期第二天）接待游客人次分別恢復(fù)至2019年同期的185.8%/184.7%，長(zhǎng)白山景區(qū)分別恢復(fù)至2019年同期的97.8%/174.7%。我們判斷具有持續(xù)強(qiáng)勁的客流表現(xiàn)、成本相對(duì)固定、費(fèi)用明顯優(yōu)化的自然景區(qū)公司有望在23Q2持續(xù)兌現(xiàn)超預(yù)期盈利。展望23Q3，進(jìn)入暑期旺季，學(xué)生群體補(bǔ)償性出游需求繼續(xù)釋放、家庭出游增加，同時(shí)出境游受限于航班恢復(fù)等仍未完全恢復(fù)、國(guó)內(nèi)游仍承接主要出行需求，景區(qū)客流有望延續(xù)高景氣，全年業(yè)績(jī)確定性高。

▍中期看點(diǎn)：交通改善&景區(qū)擴(kuò)容吸引增量客流，國(guó)企改革助力景區(qū)公司增質(zhì)提效。

自然景區(qū)公司業(yè)務(wù)構(gòu)成中景區(qū)門票和交通（索道、觀光車等）占比高，而近年來(lái)國(guó)家發(fā)改委頻繁出臺(tái)景區(qū)門票限價(jià)、減免政策，因此自然景區(qū)公司中期成長(zhǎng)性更依賴客流量增。經(jīng)我們梳理發(fā)現(xiàn)峨眉山A、黃山旅游、九華旅游、長(zhǎng)白山等公司在未來(lái)三年內(nèi)均存在交通改善、景區(qū)擴(kuò)容預(yù)期，有望為景區(qū)帶來(lái)持續(xù)增量客流。同時(shí)，2023年以來(lái)國(guó)央企改革全面強(qiáng)化，不斷優(yōu)化的考核指標(biāo)有望推動(dòng)國(guó)企景區(qū)公司加強(qiáng)市場(chǎng)化管理機(jī)制、增收控本以釋放公司業(yè)績(jī)；同時(shí)，存在國(guó)有股東通過(guò)注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)進(jìn)一步提振上市平臺(tái)價(jià)值的可能，我們認(rèn)為未來(lái)不斷深化的國(guó)央企改革將持續(xù)激勵(lì)景區(qū)公司增質(zhì)提效。

▍長(zhǎng)期價(jià)值：多元發(fā)展外延擴(kuò)張，休閑景區(qū)成長(zhǎng)性較優(yōu)。

長(zhǎng)期看，多數(shù)景區(qū)淡旺季分明，且景區(qū)在自然資源、空間限制下旺季接待能力存在可見的天花板，故在較為依賴現(xiàn)有門票、索道、交通的商業(yè)模式下自然景區(qū)公司存在成長(zhǎng)瓶頸，需要通過(guò)多元化發(fā)展創(chuàng)造業(yè)績(jī)新增量。峨眉山A、黃山旅游等頭部自然景區(qū)已開始培育新興業(yè)務(wù)以尋求長(zhǎng)期成長(zhǎng)性，新興業(yè)務(wù)收入占比呈上升趨勢(shì)。雖然2023年以來(lái)休閑景區(qū)整體恢復(fù)情況弱于自然景區(qū)（主要因?yàn)橛慰皖愋汀a(chǎn)能供給等方面的差異），但由于休閑景區(qū)外延擴(kuò)張潛力更大（對(duì)自然資源依賴度較低）、成功的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目成熟期投資回報(bào)率更高，我們認(rèn)為頭部休閑景區(qū)公司擁有更好的長(zhǎng)期成長(zhǎng)性。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

客流恢復(fù)不及預(yù)期；游客消費(fèi)能力弱于預(yù)期；門票價(jià)格下降；自然災(zāi)害影響；項(xiàng)目拓展不及預(yù)期等。

▍投資策略。

23Q2各大景區(qū)強(qiáng)勁客流表現(xiàn)進(jìn)一步驗(yàn)證居民出行需求旺盛且具有持續(xù)性。隨著居民出行消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇以及旅游產(chǎn)品供給的恢復(fù)，我們認(rèn)為景區(qū)行業(yè)全年景氣度確定性較高，且即將到來(lái)的暑期旺季存在進(jìn)一步催化，建議兩條主線配置景區(qū)板塊：

1）短期重點(diǎn)關(guān)注業(yè)績(jī)確定性強(qiáng)，基礎(chǔ)接待量恢復(fù)較快的自然景區(qū)板塊。

2）1-2年維度建議配置成長(zhǎng)性優(yōu)秀、回調(diào)后性價(jià)比凸顯的休閑景區(qū)標(biāo)的。

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