銀華基金兩大“頂流”基金經理最新持倉曝光！

4月20日，“南宋派”明星基金焦巍披露了其管理的銀華富裕主題混合基金一季報。在如期而至的季報感懷中，“反思”與“檢討”成為了此次主旋律。在基金凈值已經連續三個季度下滑之際，焦巍表示“不能再有資格將凈值表現推諉于天災和外部不確定性的影響，而是需要從自身進行深刻的檢討和從行動上做出切實的調整”。

一季報中，焦巍罕見地對醫藥股以及其他高估值板塊發表了謹慎觀點。醫藥方面，焦巍坦言“對疫苗和醫藥政策的判斷與現實不符”，該基金一季度減倉了創新藥的疫苗，以及CXO龍頭公司，泰格醫藥(行情300347,診股)、康希諾(行情688185,診股)退出該基金前十大重倉股。回顧核心資產抱團的行情里，不少公司估值動輒達到三位數，焦巍體會到“估值天花板和在云際附近的邊際變化發生時應對的僵化會帶來巨大傷害。”基于此理念，該基金在一季度增加了銀行股的配置。

值得注意的是，作為“同事”，銀華旗下另一位明星基金經理李曉星對多個板塊和個股的操作與焦巍截然相反。其所管基金一季度加倉了茅臺，并繼續看好CRO/CDMO等創新藥板塊。

焦巍減持多只白酒股和醫藥股

一季度末，銀華富裕主題的規模為173.36億元，較去年底的227.51億元下降了54.15億元。份額方面也遭遇凈贖回，一季度總申購份額為3.13億份，總贖回份額為4.49億份，凈贖回1.36億份后，一季度末總份額為33.87億份。

業績方面，該基金一季度凈值減少20.74%，跑輸同期平均水準，并已經連續三個季度凈值下滑，較去年二季度末高位已經回撤超35%。焦巍坦言“不能再有資格將凈值表現推諉于天災和外部不確定性的影響，而是需要從自身進行深刻的檢討和從行動上做出切實的調整。固然，我們可以寄希望于疫情的自然過去，外部環境出現有利于組合的政策反轉。”

焦巍在一季度調倉換股、降低倉位的操作也與其季報中自省之辭言行相顧，該產品股票倉位由去年末的91.43%降至一季度末86.08%，減倉了貴州茅臺(行情600519,診股)、山西汾酒(行情600809,診股)和藥明康德(行情603259,診股)等股票，泰格醫藥、康希諾則退出該基金前十大重倉股。加倉了愛美克和貝泰妮(行情300957,診股)，招商銀行(行情600036,診股)、同仁堂(行情600085,診股)新晉該基金前十大重倉股，分列第九、第十位。

焦巍反思去年的下跌時表示，“從去年下半年開始，本基金凈值最大的回撤來源于在下跌中對醫藥的硬抗和逐步加倉。在一季度的再次動蕩中，我們的反省是不應再重倉在自己未能熟練把握的細分行業和下跌后往往遇到無法從公司自身原因解釋的投資對象。以后，我們對醫藥的投資主要以C端為主，適度分散。”

因此一季度中，焦巍對醫藥股的持倉進行了切割，保留和增加了能夠直接和終端消費者對接的醫美及OTC中藥品種，減倉了創新藥的疫苗，以及CXO龍頭公司。

季報中表示，一方面，從國內的角度看，醫保資金由于防疫支出而恐將更進一步強化國內集采的靈魂砍價力度，進而影響上游創新藥的投融資力度。另一方面，事實證明我們對疫苗和醫藥政策的判斷與現實不符，曾經寄希望很重的技術路徑和公司都遇到了非自身能夠把握的困難。第三方面，對新冠用藥高峰過去和生物醫藥國際合作問題的擔心疊加在一起，造成基金管理人心理很難再承受用高倉位來承擔三重不確定性。

第二，我們的投資不再單純集中于消費和醫藥兩個賽道，而是轉變為以C端商業模式為主，和有限能理解范圍內的B端商業模式為輔。白酒與醫藥，在過去的很長時間內都是水草肥美盛產牛股的豐盛之地，此后也仍然不會改變。但是，就如同人類在進化過程中，兩條腿的直立行走促進了腦部進化的結果一樣。放棄四肢行走的結果是在野生狀態下生存能力的下降。在A股的叢林中，大消費投資、成長投資、價值投資和周期投資仿佛構成了動物的四肢。依賴的支撐軀干越少，在進攻時候就越有力度，但在災難狀態時也就越缺少保護。去年三季度開始的凈值回撤教育了基金管理人，我們至少需要在成長因子和價值因子方面有所布局，部分放棄組合的鮮明特性和進攻銳度，來換取著陸狀態的平穩。

第三，意識到估值和邊際變化對組合大部分公司的重要性，不再死守堅決不賣出好公司的信條，而改之為動態平衡。回首去年高點期間，持倉公司很多PE達到三位數之時，不但需要彌補收益DCF的分母被加長，而且組合的反脆弱性由于缺少估值保護變得波動巨大。這是同2015年一樣給管理人的深刻教訓。在上一次的教訓中，我們學到的是必須注重手中公司的質地。而這一次，我們體會到估值天花板和在云際附近的邊際變化發生時應對的僵化會帶來巨大傷害。在一季度，我們增加了銀行股的配置，就是基于此項原因。

在季報結尾，焦巍自省道，“對于本管理人而言，既然身處其中難以窺其全貌和別人的底牌，不如回歸時間的維度，在年報，季報的時點明牌翻出之后，對標的和當時的決策場景進行后手的復盤。這樣才能秉承慎獨的心態，找出自己的失誤和致勝之處，并進行紀律性糾正。在這種心態下，本基金的一季報變得介于懺悔錄和自白書之間的復盤手記，敬請投資人諒解。”

李曉星繼續看好消費、醫藥板塊

同日，銀華基金旗下另一位明星基金經理李曉星也披露持倉。目前李曉星在管10只基金，合計資產總規模為481.17億，較上年末500多億略有跌幅。其所管規模最大的基金為銀華心佳兩年持有期混合，規模為114.27億。

以銀華心佳為例，該基金十大重倉股排位順序發生了大幅度調整，李曉星對寧德時代進行了增持，其持股從152.46萬股增持至191.24萬股，同時被其增持的股票還有貴州茅臺、山西汾酒、藥明康德、東方雨虹(行情002271,診股)和金山辦公(行情688111,診股)，紫金礦業(行情601899,診股)、分眾傳媒(行情002027,診股)則被分別減持。

與焦巍減持茅臺相反，李曉星一季度對其進行大幅增持，茅臺被買至銀華心怡第二大重倉股，截至3月底的持股數量為52.99萬股，公允價值達9.11億元。與此同時，匯川技術(行情300124,診股)、東方雨虹、天賜材料(行情002709,診股)、金山辦公也分別新進為該產品第六、第七、第九、第十大重倉股行列。

對于焦巍持謹慎看好的醫藥股，李曉星則樂觀地表示，“我們認為創新是我國醫藥行業發展的未來，在創新藥投資風險加大、外包率持續提升的情況下，CRO/CDMO仍然是醫藥板塊成長性最強、最確定的板塊，所以也將是我們未來一段時間繼續看好的板塊。我們另外一個看好的板塊是醫美/化妝品，因為不同于其他消費品或者消費醫療，在經濟下行同時有疫情擾動的情況下，醫美/化妝品的需求基本沒有受到影響，從高頻數據來看，銷售依然保持了快速的增長。其他板塊，如疫苗、醫療器械、中藥當中的優質個股，我們也將適度參與，維持組合的均衡配置。”

消費股方面，李曉星認為，盡管依然有疫情的擾動，但對2022年消費板塊整體不悲觀。現在這個估值分位，拉長時間維度來看是有很強賺錢基礎的。食品飲料里配置上以白酒為主，持倉上偏均衡，高端、次高端、地產酒龍頭都有配置。今年高端酒的業績彈性不大，但企業內部改善明顯，估值有彈性。次高端景氣度維持，股價調整下來，性價比高。地產酒短期有一定邊際改善，低估值下會有所表現。今年核心是選個股，不在于賽道。大眾品屬于偏左側的配置，預計在二季度后會有較好表現，以需求改善和成本下行兩條主線找個股。

在低估值順周期方向，李曉星看好長期受益消費升級紅利的品牌廣告，線上流量紅利見頂，品牌廣告相對性價比在持續提升，盡管廣告主預算短期受疫情影響有所反復，需求端長期改善的方向并未改變，相關龍頭公司的競爭優勢在強化，當前具備可觀的絕對收益空間。互聯網板塊進入到底部區間，政策驅暖，但是業績依然處于下修通道，沒有業績兌現的邊際趨勢投資并不符合我們的投資方法。“后面我們會持續關注互聯網的標的，但目前并沒有形成我們重要持倉的想法。”

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