7月政治局會(huì)議后，為了推動(dòng)積極的財(cái)政政策有效發(fā)揮職能功效，政府債發(fā)行節(jié)奏明顯加快。我們認(rèn)為，一方面，地方化債目標(biāo)將驅(qū)動(dòng)特殊再融資債發(fā)行，本輪特殊再融資債發(fā)行規(guī)模或?qū)⒊^(guò)1萬(wàn)億；另一方面，目前存在在余額限額下增發(fā)普通國(guó)債的可能。綜合來(lái)看，預(yù)計(jì)四季度政府債發(fā)行規(guī)?；?qū)⑦_(dá)到5萬(wàn)億，凈融資規(guī)模2.8萬(wàn)億。預(yù)計(jì)央行將通過(guò)寬松的貨幣政策對(duì)沖政府債券發(fā)行對(duì)資金面的擾動(dòng)，從而為政府債券的發(fā)行以及經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的持續(xù)好轉(zhuǎn)營(yíng)造良好的流動(dòng)性環(huán)境。

(資料圖片僅供參考)

▍近期政府債發(fā)行加速。

7月政治局會(huì)議后，為了推動(dòng)積極的財(cái)政政策有效發(fā)揮職能功效，政府債發(fā)行節(jié)奏明顯加快。8月地方債單月凈融資規(guī)模達(dá)到7176億元。國(guó)債方面，近期除了單只發(fā)行規(guī)模有所上行外，9月財(cái)政部宣布在計(jì)劃外新發(fā)一期5年期附息國(guó)債，也引起較多關(guān)注。市場(chǎng)對(duì)于四季度政府債供給的沖擊仍有擔(dān)憂。

▍地方：化債目標(biāo)驅(qū)動(dòng)特殊再融資債發(fā)行。

近期地方政府化債進(jìn)程加速，特殊再融資債或成為重要抓手。據(jù)澎湃新聞統(tǒng)計(jì)，10月6日至10月13日，全國(guó)有17個(gè)省市披露擬發(fā)行特殊再融資債券，總額為超過(guò)7000億元。綜合考慮化債目標(biāo)、已披露發(fā)行計(jì)劃和各地債務(wù)余額情況，本輪特殊再融資債發(fā)行規(guī)模很可能超過(guò)1萬(wàn)億，四季度平均單月發(fā)行額或在4000-5000億元。

▍中央：國(guó)債增發(fā)預(yù)期升溫。

按照中央赤字預(yù)算來(lái)看，四季度國(guó)債凈融資剩余額度較低，明顯不及近年同期水平，市場(chǎng)對(duì)于國(guó)債增發(fā)的預(yù)期有所升溫。當(dāng)前國(guó)債增發(fā)主要存在三種路徑：增發(fā)普通國(guó)債、發(fā)行長(zhǎng)期建設(shè)國(guó)債和發(fā)行特別國(guó)債。綜合發(fā)行目的、審批流程等因素，我們認(rèn)為在余額限額下增發(fā)普通國(guó)債的可能性相對(duì)更高。假設(shè)政府考慮動(dòng)用國(guó)債限額的結(jié)存額度，結(jié)合四季度國(guó)債發(fā)行計(jì)劃，并假設(shè)發(fā)行的單只國(guó)債規(guī)模和9月相同期限的國(guó)債規(guī)模一致，我們預(yù)計(jì)四季度發(fā)行額將超過(guò)3萬(wàn)億元，凈融資額達(dá)到1.3萬(wàn)億，年末國(guó)債余額依然在限額之下。

▍后市展望：

綜合來(lái)看，四季度政府債發(fā)行規(guī)?？赡苓_(dá)到5萬(wàn)億，凈融資規(guī)?？赡苓_(dá)到2.8萬(wàn)億，明顯超出去年四季度數(shù)據(jù)，略高于2021年同期水平。預(yù)計(jì)央行將通過(guò)寬松的貨幣政策對(duì)沖政府債券發(fā)行對(duì)資金面的擾動(dòng)，從而為政府債券的發(fā)行以及經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的持續(xù)好轉(zhuǎn)營(yíng)造良好的流動(dòng)性環(huán)境。對(duì)債市而言，政府債供給壓力之下，政策預(yù)期和資金面情況對(duì)債市構(gòu)成一定的壓力，短期內(nèi)或?qū)⒕S持震蕩；但考慮到基本面修復(fù)節(jié)奏較緩以及寬松的貨幣政策，我們認(rèn)為從中期視角而言，當(dāng)前點(diǎn)位的長(zhǎng)短端利率已體現(xiàn)出一定的配置價(jià)值。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

政府債發(fā)行規(guī)模預(yù)測(cè)與實(shí)際情況有較大差距；經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期；貨幣政策力度不及預(yù)期等。

關(guān)鍵詞：