文/解運亮、肖張羽 信達證券宏觀團隊

導讀

(資料圖片)

二季度以來行業基本面與股價背離較為嚴重。伴隨A股進入二季報密集披露期，市場對業績的關注度或將明顯提升。我們沿著高景氣與困境反轉兩個維度，對中報可能表現較好的行業進行了研判。

核心觀點

二季度以來行業基本面與股價背離較為嚴重。今年二季度以來經濟復蘇動能走弱，企業利潤增速維持在-20%左右的低區間，A股市場風格處于“存量資金博弈+主題投資”的狀態。7月將進入A股二季報的披露期，目前已有部分公司公布了業績預告。未來的一段時間，市場可能更多聚焦于中報業績確定性強的板塊以及超跌反彈的板塊。

二季報表現較好的行業主要集中在下游制造業、下游消費品行業。我們綜合利潤增速與營收增速兩個維度衡量行業的景氣度。整體來看，下游制造業中的電氣機械、汽車制造、通用設備制造業，下游消費品中的酒飲料和精制茶，公用事業中的電力熱力的生產和供應，這五個行業的利潤增速與營收增速均排名靠前。困境反轉則選用5月累計同比與3月累計同比之間的差值，再從中選出3月基本面較差的行業，較為符合困境反轉的定義，這些行業有下游制造業中的專用設備、儀器儀表，以及下游消費品中的皮革毛皮制品、文教工美。投資者可重點關注文中整理的業績高增、業績出現拐點的方向。

5月工業企業利潤降幅小幅收窄，利潤進一步向下游制造業集中。根據三因素框架拆解本期工業企業利潤，利潤率改善是利潤降幅縮窄的主要原因。我們判斷，伴隨PPI同比在6月觸底，下半年工業企業利潤增速有望逐步上升。結構上，5月下游制造業利潤占比連續4個月上升，利潤進一步向下游制造業集中。另外，隨著消費需求不斷恢復，消費品制造業利潤降幅較4月份大幅收窄。

風險因素：信貸政策收緊；海外衰退幅度超預期。

正文

一、哪些行業在中報能脫穎而出？

二季度以來行業基本面與股價背離較為嚴重。今年二季度以來經濟復蘇動能走弱，企業利潤增速維持在-20%左右的低區間，A股市場風格處于“存量資金博弈+主題投資”的狀態。4月3日-6月27日之間，漲跌幅排名靠前的板塊為TMT（通信、傳媒），中特估（銀行、國防軍工），以及偏防御的板塊（公用事業）。

伴隨A股進入二季報密集披露期，市場對業績的關注度或將明顯提升。7月將進入A股二季報的披露期，目前已有部分公司公布了業績預告。未來的一段時間，市場可能更多聚焦于中報業績確定性強的板塊以及超跌反彈的板塊。

工業企業利潤與A股非金融企業利潤的同步性較高，可以幫助我們更準確地評估行業基本面的強弱。月度發布的工業企業利潤數據相對于季度發布的上市公司財報，時效性更高，因此工業企業利潤數據可以幫助我們預測企業盈利的變動趨勢。

那么哪些行業的基本面能在二季報中脫穎而出？我們沿著（1）高景氣、（2）困境反轉，兩條邏輯進行研判。

首先，我們綜合利潤增速與營收增速兩個維度衡量行業的景氣度。整體來看，景氣度較高的行業集中在下游制造業、下游消費品行業、以及公用事業。下游制造業中的電氣機械、汽車制造、通用設備制造業，下游消費品中的酒飲料和精制茶，公用事業中的電力熱力的生產和供應，這五個行業的利潤增速與營收增速均排名靠前。

困境反轉則選用5月累計同比與3月累計同比之間的差值。5月利潤與營收增速較3月改善較為顯著的行業有汽車制造、皮革毛皮制品、通用設備、儀器儀表、文教工美、家具制造等行業。再從中選出3月基本面較差的行業，較為符合困境反轉的定義，這些行業有下游制造業中的專用設備、儀器儀表，以及下游消費品中的皮革毛皮制品、文教工美。

根據我們的整理，二季報表現較好的行業主要集中在下游制造業、下游消費品行業。中上游行業受到地產的負面影響，盈利能力相對較弱，后續景氣度改善較依賴于政策推動。投資者可重點關注前文中整理的業績高增、業績出現拐點的方向。

二、工業企業利潤降幅小幅收窄

工業企業利潤降幅小幅收窄。1—5月份，規上工業企業利潤同比下降18.8%，降幅較1—4月份收窄1.8個百分點。單月來看，5月份，全國規模以上工業企業利潤同比下降12.6%，降幅較4月份收窄5.6個百分點，連續三個月收窄。

根據三因素框架拆解本期工業企業利潤，利潤率改善是利潤降幅縮窄的主要原因。

工業增加值方面，5月份，全國規模以上工業增加值同比增長3.5%，比4月放緩2.1個百分點。

PPI方面，5月PPI同比增速為-4.6%，4月同比為-3.6%。1-5月營業收入同比增長0.1%，較1-4月下降0.4個百分點，也是營業收入同比增速今年以來首次下降，“量”和“價”均對營收形成拖累。

利潤率方面，1-5月利潤率為5.19%，同比下降1.21個百分點，1-4月為下降1.3個百分點。利潤率的反彈是利潤同比降幅收窄的主要原因。但整體來看，利潤率依然處于歷年同期的較低水平。進一步拆解成本率和費用率，本期成本率為85.29%，較上期上升0.11個百分點，說明價格的下跌降低了企業的盈利能力。費用率為8.31%，較上期下降0.09個百分點。我們認為，費用率下降與各省推出的減稅降費惠企政策有關。例如云南省部署《云南省2023年減稅降費惠企政策清單》的相關政策，擴大按月全額退還增值稅增量留抵稅額、一次性退還存量留抵稅額政策范圍至制造業、批發零售業等13個行業企業。

我們判斷，伴隨PPI同比在6月觸底，下半年工業企業利潤增速有望逐步上升。由于PPI既能從價格的維度直接與利潤相關聯，還對利潤率有較大影響，目前利潤恢復的最大阻力在于PPI。由于基數原因PPI大概率于6月觸底，并在7月后回升，我們可以判斷利潤同比增速有望在下半年有所改善。

三、利潤進一步向下游制造業集中

利潤進一步向下游制造業集中。5月下游制造業利潤占比連續4個月上升。受汽車銷售較快增長、新能源汽車產銷兩旺、投資收益增加等因素共同作用，汽車制造業利潤增長1.02倍；電氣機械行業受光伏設備、鋰離子電池等新能源產品帶動，利潤增長27.3%；通用設備、專用設備、儀器儀表行業受中央空調、醫療設備、工業自動控制系統等產品帶動，利潤分別增長30.9%、27.7%、26.6%。

另外，下游消費品利潤降幅收窄。5月份，隨著消費需求不斷恢復，消費品制造業利潤降幅較4月份大幅收窄。其中，皮革制鞋、紡織服裝行業利潤同比分別增長1.05倍、47.0%，盈利改善明顯；酒飲料精制茶、食品制造行業利潤分別增長10.3%、8.4%，增速分別加快8.4、2.9個百分點；醫藥制造業利潤降幅收窄22.0個百分點。

四、企業延續去庫存

企業延續去庫存。5月末，產成品存貨6.14萬億元，增長3.2%，增速較4月末下降2.7個百分點，顯示出企業延續去庫存。目前庫存周期的走向與我們在前期報告《庫存周期的再探討》中的預測一致。往后看，我們認為新一輪庫存周期最早三季度末啟動。

風險因素:

信貸政策收緊；海外衰退幅度超預期。

本文源自報告：《哪些行業能在中報脫穎而出？》

報告發布時間：2023年6月29日

發布報告機構：信達證券研究開發中心

報告作者：解運亮

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