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2023年7月，官方制造業PMI、建筑業PMI與服務業PMI分別為49.3%、51.2%和51.5%，較上月分別回升0.3、下降4.5和下降1.3個百分點。6月官方制造業PMI低位回升，展現出經濟的結構性亮點，本月官方制造業PMI展現出更樂觀的信號。

由于高溫、暑假等原因，7月制造業PMI通常會季節性回落，比如2015年-2019年的7月官方制造業PMI平均環比回落0.1個百分點。盡管今年遭遇了厄爾尼諾極端高溫天氣，但7月制造業PMI仍環比回升0.3個百分點。

從各分項指數看，新訂單貢獻了官方制造業PMI環比回升幅度的九成。官方制造業PMI新訂單指數從48.6%回升至49.5%，拉動制造業PMI回升0.27個百分點。由于制造業PMI新出口訂單指數從46.4%小幅回落至46.3%，因此新訂單指數回升主要由內需貢獻。我們認為內需邊際改善，可能主要源于消費延續恢復、基建實物工作量形成等，今年7月石油瀝青裝置開工率超季節性回升。

結合生產、采購、庫存和價格等指標看，制造業企業主動去庫存或已結束，是否開始了補庫還有待觀察。制造業PMI采購量指數從48.9%回升至49.5%，原材料庫存指數從47.4%回升至48.2%，都結束了連續4個月回落的趨勢。這帶動主要原材料購進價格指數從45.0%大幅回升到52.4%。生產指數雖從50.3%小幅回落至50.2%，但要明顯強于季節性均值（2015-2019年的7月平均環比下降0.3個百分點）。產成品庫存指數從46.1%回升至46.3%，時隔4個月再次回升，出廠價格指數從43.9%提高%至48.6%。綜合上述分項指數看，制造業企業呈現出主動補庫存的特征。考慮到當前的需求總體仍偏弱，我們認為主動去庫存或已結束，但制造業企業是否開始了補庫還有待觀察，產成品庫存短期可能持續處于低位。

制造業PMI中，還有兩點值得關注：一是，生產經營活動預期指數從53.4%提高至55.1%；二是，小型制造業企業PMI從46.4%提高至47.4%。隨著一系列政策落地，制造業企業的預期可能已有所好轉。

本月建筑業和服務業的PMI明顯回落，可能受到了高溫多雨天氣的影響，后續或將改善。建筑業PMI環比下降4.5個百分點至51.2%，這是2020年3月以來的最低水平，高溫多雨天氣影響了項目施工。服務業中，受暑期消費的帶動，鐵路運輸、航空運輸、住宿、餐飲、生態保護及公共設施管理、文化體育娛樂等行業商務活動指數均位于55.0%以上較高景氣區間。

7月中國經濟邊際改善，主要受內生動能的支撐。在現行的統計制度下，官方PMI的統計時間范圍是上月26日到當月25日。政治局會議于7月24日召開，對7月PMI的影響較小。目前出口下行壓力尚未完全釋放，7月地產高頻數據低迷，內生動能可能來自于消費延續恢復和基建實物工作量形成。

7月政治局會議的政策基調強于市場預期，特別是在房地產調控、地方債務化解和活躍資本市場方面，都有超預期的部署。國家統計局數據顯示，7月資本市場服務和房地產的商務活動指數低于臨界點，政治局會議相關部署或將提高上述兩個行業的景氣度。雖然關于消費和投資的增量政策不多，但政治局會議再次提及，有助于加快相關政策的落實。加之去年下半年服務業低基數的支撐，全年實現5%左右增長目標的難度不大。政策底已現，預計市場此前對經濟偏悲觀的預期將改善，帶動市場風險偏好回升。

風險提示：政策變動，經濟恢復不及預期。

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