作者：于博，黃文琛

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事件描述

2023年7月28日，日本央行以8-1的投票結果決定調整收益率曲線控制（YCC），允許10年期日本國債收益率的波動范圍更加靈活性。

核心觀點

1、日央行宣布調整YCC，在市場操作中不再嚴格限制10年期國債收益率在±0.5%的目標區間，但仍維持基準利率在-0.1%的歷史低值。

2、此次調整貨幣政策的主因在于日本通脹壓力增大，且收益率曲線持續扭曲。

3、本次YCC的調整僅是增加了靈活性，新任行長植田和男的立場也持續偏鴿，未來短期內或難以再次改變YCC政策以及實現貨幣政策的全面正常化。

4、YCC邊際松綁意味著貨幣政策轉向的第一步已經開始實現，疊加歐美加息周期走向尾聲，或能吸引一定資金從外國資產回流日本，帶動日元重回升值區間。

目錄

1. 日本央行調整了什么

2. 為何調整貨幣政策

3. 未來貨幣政策如何期待

4. 日元有望迎來升值

以下是正文

日本央行調整了什么

本次日本央行利率決議主要調整了10年期國債收益率目標區間的限制性，在市場操作中僅將+0.5%的區間上下限作為參考，不作為剛性限制，允許長期收益率突破±0.5%的區間，并以1%的利率水平主動購債。

但日央行本次并未調整基準利率，日本基準利率仍然維持在-0.1%的負利率區間內。總的來說，盡管日本央行現有的超寬松貨幣政策立場并未轉向，但有意引導長期收益率向上波動，已經實施近7年的YCC政策開始邊際松綁。

為何調整貨幣政策

日本擺脫通縮、通脹壓力增大是主要原因。日本春季薪資談判的強勁工資增長提振了整體薪資增速，上半年日本CPI增速維持在3%以上的高位，收入增長帶動了日本消費，經濟活動強度有所改善，因此央行以更大的靈活性實施YCC有助于增強寬松政策的可持續性。此外，寬松的貨幣政策帶來的收益率曲線扭曲也是壓力之一，歐美加息與日本寬松的貨幣政策錯位引發利差的持續走闊，因此，日本央行調整YCC的限制性能夠在寬松立場不變的情況下糾正收益率曲線的扭曲情況。

未來貨幣政策如何期待

新任日本央行行長植田和男4月上任以來，多次表態不考慮加息或者改變YCC政策，整體立場相對偏鴿。就本次貨幣政策的調整來看，也只是增加了靈活性，既沒有改變10Y國債的波動區間，也沒有進一步結束收益率曲線控制，是市場預先設想的選項中最不鷹派的。在后續的記者發布會上，植田和男也再度表示今天的舉措并非邁向正常化的一步，實現2%通脹目標仍有一段距離，將維持強有力的貨幣寬松政策，因此，再次調整或結束YCC政策以及貨幣政策的全面正常化或難以很快發生。

日元有望迎來升值

實際上，在貨幣政策決議發布之前的凌晨，日本媒體就曾透露日央行將討論調整YCC，或允許長期利率在一定程度上超過0.5%的上限，因此市場對于YCC區間進一步上調有所預期。最終日央行選擇僅調整收益率波動的靈活性，市場預期落空帶動日元、日債短線下行，日經225跳升，但很快在市場對長期貨幣政策轉向的預期中趨勢重新逆轉，日元重新升值，日股下跌。

展望未來，我們認為，日本央行從“非常規”走向“常規”甚至轉向緊縮的道路雖然漫長，但YCC邊際松綁意味著貨幣政策轉向的第一步已經開始實現，未來沿著“調整YCC、退出YCC、退出負利率”的貨幣政策正常化三步走，疊加歐美加息周期走向尾聲，或在一定程度上吸引資金從美債等外國資產回流日本，帶動日元重回升值區間。

風險提示

1、海外輸入性通脹壓力超預期：俄烏沖突的不確定性使得能源價格走勢仍然可能出現超預期上行的情況，從而導致日本通脹受到輸入性因素影響超預期上行。

2、貨幣政策立場轉向超預期：通脹穩定上行的情況下，疊加日本經濟持續修復，可能使得日本央行超預期調整YCC政策和基準利率。

研究報告信息

證券研究報告：日央行要重啟正常化了嗎？

對外發布時間：2023-7-29

研究發布機構：長江證券研究所

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