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事件：公司2023H1 營收34.34 億元同增3.84%；歸母凈利潤1.71 億元同降28.24%；扣非歸母凈利潤1.50 億元同降30.78%。2023Q2 營收23.24 億元同增6.69%；歸母凈利潤1.68 億元同降20.84%。
持續推進智能化，收入實現正增：收入端，公司Q2 實現收入同增6.69%主要系智能化產品銷售持續推進。上半年分業務來看：1）衛生陶瓷實現收入16.71 億元同增9.70%，占總收入48.67%同增2.60pct。衛生陶瓷產品智能化持續推進，智能坐便器收入同增13.84%，占總收入20.01%同增1.75pct。2）龍頭五金實現收入9.48 億元同增4.79%，占總收入27.60%同增0.25pct，主要系龍頭五金主要渠道為直銷電商，公司持續開拓電商渠道使得其收入增加。3）浴室家具/瓷磚/浴缸浴房/定制櫥衣柜等業務收入3.35/2.10/1.76/0.46 億元，分別實現-6.22%/-16.50%/-1.61%/-5.61%的增速，產品配套率存在較大增長空間。
全渠道布局，家裝、電商渠道收入雙位數增長：公司持續推進以鞏固零售門店、家裝及電商的零售渠道為核心的全渠道營銷布局，上半年分渠道來看：
1）經銷：公司實現經銷收入29.67 億元同增1.07%，其中零售收入13.35 億元同降1.23%，公司持續推動經銷商進一步布局銷售空白區域，截至2023 年6月終端門店網點14603 家（增加的網點類型主要為家裝店、社區店及鄉鎮店）。
同時公司通過經銷方式積極拓展家裝渠道，獲得前置客流，同時公司各區域服務人員協同經銷商開展“家裝城市合伙人”等活動以開拓當地中小微家裝企業，2022 年公司實現家裝渠道收入5.09 億元同增13.01%；2）直銷：公司實現直銷收入4.49 億元同增26.82%，公司自建電商運營團隊并加大新興渠道的布局和投入力度，電商（包括直銷和經銷）實現收入7.16 億元同增15.01%。
新品促銷毛利率下行，回款良好現金流釋放：利潤端，2023H1 整體毛利率為29.44%，同比下降5.40pct；單季度看，公司Q1-Q2 毛利率分別為30.44%/28.96%，同比-5.47pct/-5.33pct，主要系公司針對新品進行促銷。費用端，2023H1 期間費用率22.02%，同降2.19pct，其中銷售/管理/研發/財務費用率分別為8.49%/9.20%/4.37%/-0.04%，同比-1.04pct/-0.84pct/-0.03pct/-0.27pct；資產及信用減值損失0.35 億元，資產及信用減值損失率1.03%同降0.91pct。
促銷政策帶動利潤率下降， 2023H1 歸母凈利率同降2.23pct 至4.99%，Q2 單季歸母凈利率同降2.52pct 至7.24%。公司2023H1 經營性現金流1.79 億元同比改善8.17 億元；收現比109.3%同比+6.4pct；付現比101.8%同比-29.8pct。
截至H1 末，公司應收賬款及票據、存貨及合同資產、應付賬款及票據、預收賬款+合同負債規模分別為4.43/12.32/21.52/3.00 億元，較年初變動+4.31%/-10.68%/-21.27%/+12.66%。
投資建議：伴隨著國家穩定房地產市場的各項政策落地實施，后端裝修市場需求有望逐步復蘇，疊加公司渠道建設日趨完善、智能家居產品更加豐富、自產率提升，公司的收入及業績有望恢復較快增長。我們預測公司2023-2025 年 歸母凈利潤為6.46/8.06/10.26 億元，同比增速8.94%/24.71%/27.36%，對應EPS分別為0.67/0.83/1.06 元/ 股， 最新收盤價對應2023-2025 年PE 分別23.89x/19.16x/15.04x，維持“增持”評級。
風險提示：行業競爭加劇；地產波動導致終端銷售不及預期；渠道開拓不及預期。
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