證券時報記者 張娟娟

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新股注冊制實施以來，新股公司可選的上市標準更加多樣化，不同板塊、不同上市標準的新股公司亦呈現出不同特征，新股上市后不再呈現“套路化”的上漲行情，新股破發成為常態。數據顯示，2022年全年及2023年以來，新股首日破發率均超過20%，投資者閉眼打新的時代一去不復返。

多數公司選擇上市標準一

在注冊制的規則下，擬上市公司通常會根據自身財務指標、預計市值、研發投入等因素綜合評估，選擇對自身最有利的上市標準。

證券時報·數據寶統計，2019年7月22日以來上市的1100余家注冊制公司（截至2023年7月31日；下同，不考慮上市特殊標準），選擇上市標準一的公司占比近九成：其中主板達100%，創業板和北交所均有95%左右選擇上市標準一；科創板公司選擇標準相對分散，超82%的公司選擇上市標準一。

實際上，無論是已上市還是排隊公司中，不乏滿足多項上市標準的情形。比如先正達由科創板上市標準四轉申報主板上市標準三，森泰股份、國泰環保等由科創板轉申報創業板標準一。為何申請轉板？為何大多選擇標準一？

從上市要求來看，除標準一外，主板、創業板及科創板其它標準不僅對預計市值有要求，而且財務方面要求更嚴格，部分標準對研發、科技含量也有硬性要求。比如創業板上市標準一要求企業最近兩年凈利潤均為正，且累計凈利潤不低于5000萬元；標準二、標準三增加市值的要求，以及對企業最近一年凈利潤或營收的更高要求。

統計顯示，財務方面，創業板上市標準二公司上市前三年凈利潤復合增速平均超100%，是標準一公司的2倍多；科創板上市標準四公司凈利潤復合增速均值超過標準二、三、五公司。

研發方面，創業板上市標準二的公司以醫藥、計算機等前期需要大量研發投入的科技型企業為主，上市前三年累計研發強度平均11.86%，是標準一公司的2倍多；科創板上市標準二、五公司平均研發強度遠超過標準一及標準三公司。

從IPO通過情況來看，以2019年初至今的可統計數據計算過會率（過會家數/(過會家數+被否家數+暫緩表決+撤回家數+終止家數)），注冊制以來各上市板塊的過會率均超過60%，其中科創板最高，超過75%。

分不同上市板塊來看，上市標準一公司的過會率均超過板塊整體的過會率。主板上市標準一公司過會率70.13%，超過主板整體3.85個百分點；創業板上市標準一公司過會率66.56%，略超板塊整體水平，超標準二1個百分點。科創板上市標準一過會率78.15%，標準二、標準五公司過會率在60%左右。

綜上所述，創業板、科創板之所以選擇上市標準一，一方面在于這些公司在規模、研發或近一年財務指標不能完全滿足其它標準的要求，對比之下，標準一的限定條件相對簡單，科創板的科技屬性顯著超越其它板塊，此前欲上市科創板的先正達2020年~2022年累計研發強度4.26%，遠低于科創板上市標準四公司的研發強度均值；主板注冊制公司均為原核準制下平移的企業。另一方面，注冊制下雖可以“寬進”，但嚴管之下100%的過會并非易事，上市標準一或成為“最優解”。

科創板新股持續性較好

不同上市標準下，各板塊新股公司的市場表現如何？

從基本面來看，創業板及科創板上市標準一公司的首發價、首發估值較其它上市標準公司偏低。具體來看，創業板上市標準一公司平均首發價33.35元，平均首發市盈率37倍以下，標準二公司平均首發價52.46元，平均首發市盈率近90倍。科創板上市標準三公司平均首發價20.19元，與主板上市標準一公司基本持平，科創板上市標準二、五平均首發價較高，科創板標準二公司平均首發市盈率超過230倍。特殊標準下，科創板境外已上市紅籌股上市標準二公司平均首發價超75元。

從上市后的表現看，各板塊新股首日表現整體亮眼，與它們優良的質地有密切關系；但上市次日、第3日（較發行價）以下跌為主，不過第3日股價回調略有放緩，上漲概率較上市次日上升。主板、創業板股次日跌幅較高，上漲股占比不到三成，科創板次日上漲概率35%以上。

按上市標準劃分，普通標準下，主板上市標準一公司首日平均漲超72%；創業板上市標準一公司首日平均漲超140%，標準二公司平均漲近86%，上漲概率分別為89.32%、70.59%；科創板除上市標準五公司外，其余標準公司平均漲幅均超過90%，且上漲概率均超過85%，標準二公司首日平均漲幅居首，接近190%，標準一公司平均超130%。特殊標準下，除科創板境外已上市紅籌股上市標準二外，其余公司上漲概率均超過80%。

拉長時間來看，科創板新股公司的市場表現更亮眼。數據顯示，新股上市首日、5日、10日、22日的收盤價均高于發行價的公司里，創業板上市標準一公司占比5.34%，科創板上市標準一公司占比18.2%，科創板上市標準二公司占比22.73%，科創板上市標準三公司占比居首，達到25%。主板公司首日上漲概率達到100%，但隨后幾乎全部呈下跌行情，對此有券商分析師表示，主板注冊制新股大多屬于傳統行業，成長性一般，經歷了首日的大漲后，出現下跌符合預期。

數據還顯示，隨著新股上市時間拉長，注冊制公司上市初期的上漲概率大幅下降，打新收益存在大幅回撤的風險，投資者應保持謹慎。

業績與研發“雙高”公司表現更優異

如何把握新股投資機會，“牛股”具備哪些基因？

從前文的分析發現，財務良好，且發行價和發行估值偏低的公司有較大概率獲得上漲行情。然而，高發行價公司上市后的表現并非完全墊底。投資者熱衷打新的原因在于新股上市初期能獲得可觀的收益。

統計顯示，注冊制以來，新股自上市首日、5日、10日、22日收盤價持續超發行價股（以下簡稱持續溢價股，不考慮北交所公司）以科創板上市標準一、創業板上市標準一、科創板上市標準四公司為主；主要分布在電子、醫藥生物、機械設備、計算機等新興行業。同期持續低于發行價股（簡稱持續折價股）集中在基礎化工、輕工制造等傳統行業。

對比持續溢價股、持續折價股及其余公司的特征來看，首先，持續溢價股平均首發價遠低于持續折價股，但超過除去持續折價、持續溢價以外的公司（簡稱“其余公司”）；其次，持續溢價股平均首發市盈率超過持續折價股、其余公司。另外，持續溢價股平均棄購率1.56%，持續折價股平均棄購率接近4.5%，或與發行價較高有關。從業績增速來看，持續溢價股上市前三年凈利潤復合增速超過持續折價股及其余公司，前者接近49%。

從研發角度來看，雖然并非所有注冊制標準對公司上市前的研發有強制要求，但持續溢價股的研發屬性明顯更勝一籌。統計顯示，持續溢價股歷年（2016年~2022年）研發強度中位數始終超過7.5%，持續折價股維持5%左右；持續溢價股上市前三年累計研發強度平均超過11%，持續折價股及其余公司均值不到8%。

可見，業績增速及研發強度“雙高”的公司更能經受得住二級市場的考驗。

超募越多首日表現越差

除上述因素外，新股表現與募資也有一定關系。統計顯示（不考慮定價發行公司），主板上市標準一公司平均超募24.18%；創業板上市標準一公司平均超募29.91%，標準二公司平均超募70%以上，標準一公司首日平均漲幅是標準二公司1.5倍以上。科創板上市標準一公司平均超募22.33%，首日平均漲幅超過130%，標準二、標準三公司平均超募超過40%，其中標準三公司首日平均漲幅超90%，標準五公司平均超募不足6%，系低募公司占比較高所致。

進一步梳理，可以發現注冊制新股超募比例與首日漲幅呈強負相關的關系：即超募比例越低，首日表現越好，超募比例過高時，首日大漲概率較低。其中，超募且首日破發公司占比超過17%，低募且首日破發公司占比15.13%。從近一個月的表現看，超募公司上市后20日（較發行價）平均下跌近44%，低募公司平均跌幅不到前者的一半。

值得一提的是，超募公司中具備持續上漲特征的公司占比超過低募公司，前者為13.31%，后者為11.34%。業界認為，超募公司通常預期較好，市場認可度較高，具備持續上漲的潛力；不過，超募公司的平均發行價是低募公司的2.5倍有余，且平均發行市盈率遠超所屬行業市盈率水平。

基于該背景，無論是投資超募還是低募公司，都需結合其它指標綜合考量其后續市場表現。